吳曉求：穩股市、穩樓市是當務之急｜2024新金融大會

關乎經濟走勢和百姓財富的吳曉穩樓務樓市和股市究竟將走向何處？又有何不同？

2024年12月13日，中國人民大學原副校長、求穩國家金融研究院院長、股市國家一級教授吳曉求應邀出席南方周末第二屆新金融大會，市當并作題為《中國資本市場改革與發展》的急新金融主旨演講。吳曉求表示，吳曉穩樓務“中央政治局會議和中央經濟工作會議明確提出穩股市、求穩穩樓市。股市有一些人認為是市當在制造泡沫，我不這么認為，急新金融我認為穩股市、吳曉穩樓務穩樓市是求穩當務之急，是股市正確的政策措施。”他認為，市當房地產漸漸回到一個正常狀態，急新金融資本市場的回升有其客觀基礎。目前采取有效的措施，讓這兩類存量資產穩住、回升，對當前乃至未來的經濟有非常重要的作用。其中，央行在穩定資本市場中又起到特別重要的作用。

核心是激發需求有效擴張

針對當下中國經濟，吳曉求坦言遇到了很多困難、很多問題，2025年困難可能會更大一些，因為外部不確定性在增大。

但在他看來，某些國家的貿易壁壘政策不足以讓其繁榮發展起來，這與現代經濟學的基本原理相違背。“現代經濟學原理告訴我們，低稅賦，資本、貨物以及人力資本的自由流動，是經濟增長的重要機制。但凡違背了這樣的基本規則，很難想象哪個國家經濟會有很好的發展。”

吳曉求認為，于我們而言，最重要的還是要做好自己的事，做對自己的事。一定要客觀看到中國經濟面臨的問題在哪里，這些問題產生的原因又是什么，才能夠采取有效的改革措施和相應的政策去解決這些問題。

“中國經濟的問題，直接原因是需求不足，而需求不足深層次的原因是信心和預期問題。”吳曉求表示，從金融數據來看，1至9月，廣義貨幣供應量（M2）增加6.8%，而狹義貨幣供應量（M1）下降7.4%。這反映出消費需求意愿在下降，投資的欲望也在下降。“中央經濟工作會議看到了問題的實質，對2025年的經濟工作提出了總體的戰略布局，特別提出了穩增長、穩就業、穩物價一系列宏觀經濟政策，尤其圍繞著房地產、資本市場采取了一些超常規的政策，我認為，這都是非常正確的，核心是要激發需求的有效擴張。”

如何有效擴張消費？

吳曉求認為，需求有效擴張必須克服其制約因素，一是現期收入，二是存量財富。現階段經濟下行，就業壓力大，行業企業利潤在減少，通過增加現期收入來擴張消費的可能性比較小，更適合作為未來長期的戰略目標和改革方向。財富的縮水也會制約現期消費，亦即經濟學上常講的“消費是財富的函數”。

在吳曉求看來，中國居民部門的財富或者存量資產主要是由兩部分組成：占60%的房地產和約占40%的金融資產。“房地產作為資產流動性比較差，它對消費的邊際效力相對比較低，雖然房地產的穩定不會馬上擴張消費，但是對未來消費的收縮有企穩作用。”吳曉求指出，9月24日以來，國務院有關部門采取了一系列政策措施，特別是9月26日召開的中央政治局會議，充分強調了穩定房地產和穩定資本市場的重要性。這對未來消費的擴張將形成堅實的基礎。

“居民部門的金融資產中，有一大部分是居民儲蓄存款。受益于中國商業銀行整體較好的信用，這一部分沒有減值，相對穩定。而證券化的金融資產在過去一個比較長的時期內，都處在緩慢的縮水之中。”吳曉求指出，“如果房地產下行，證券化金融資產也在縮水，加上收入又沒有有效地增長，消費當然就不會擴張。”

如何擴消費？吳曉求認為，證券化金融資產的流動性比較高，它對消費擴張的邊際效力比較高，因此應該采取有效措施，讓存量資產止跌回穩和止跌回升。他說，“我們看到中央經濟工作會議強調要穩股市、穩房市，強調了房地產市場的止跌回穩，也強調了資本市場的止跌回升，兩個用詞不一樣，意味著在政策實施中有所不同。我認為，這個判斷是正確的。”

央行對資本市場不再是“遠遠地眺望”

吳曉求對央行此次在穩定資本市場方面發揮的重要作用給予了高度肯定。“央行在穩定資本市場中起到特別重要的作用。”吳曉求表示，“我注意到，中央經濟工作會議在談到央行功能時說，‘探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩定功能，創新金融工具，維護金融市場穩定’，實際上暗含著要求央行通過貨幣政策的調整來實現功能的轉型和升級。”?

吳曉求說，9月24日以來，人民銀行創設了前所未有的基于資本市場穩定的結構性貨幣政策工具，“意味著中國央行的功能正在發生重要變化，正由過去傳統的央行走向現代央行。”何為現代央行？在吳曉求看來，現代央行的一個重要特征是關注資本市場，而且有影響資本市場的相應工具。“中國的金融體系正在發生重要變化，央行開始意識到，不僅僅是存款類金融機構對金融體系的穩定重要，而且資本市場的穩定或說市場化的金融，對中國金融體系的穩定也至關重要。”

因此，中國金融體系的穩定已由過去單一的存款類金融機構的穩定，開始走向存款類金融機構（主要是商業銀行）與資本市場雙重穩定的時代。“這個時代已經來臨了。”吳曉求表示，“目前我國證券化的金融資產已達230萬億，其中股票、基金、各類債券等，它們共同構成了完整意義上的資本市場，股票市場是其中非常重要的組成部分，股票市場的穩定是整個金融體系穩定的重要力量。”

現代央行有責任也有義務維護包括資本市場和存款類金融機構的穩定，同時又必須進行工具的創新，對資本市場形成影響力。吳曉求表示，“現在我們創設了基于資本市場的結構化貨幣政策工具，意味著央行對資本市場不再僅是‘遠遠地眺望’，而是關注，并且可以通過這些工具去引導市場，保持市場的穩定。”

“央行實質性關注，對資本市場的穩定起到極其重要的作用，為市場提供了最基礎的信心。”吳曉求進一步指出，“由于央行的關注，資本市場的功能和力量結構都發生了變化，由過去‘上市公司、投資者、監管者、中介機構’組成的四邊形正在變成五邊形，五邊形的市場動能比四邊形大得多。因為央行可以提供流動性預期。

央行并非一定要出多少錢

據統計，自2018年以來，上證指數收盤價低于3000點的交易日天數，約占全部交易日的32.7%。除2021年外，其余6個年份上證指數均至少有1次收盤價低于3000點。系列政策出臺后，吳曉求認為，“A股未來不斷跌破3000點的時代將慢慢結束。”

為何如此預判？在他看來，助推資本市場發展有兩個重要元素，即上市公司的競爭力和潛在的流動性儲備，過去我們只關注其中一個元素，而忽略另外一個元素。

“中國上市公司總體來看，相當多還是有投資價值的，我們有幾百家高股息率的上市公司，不能說它們是泡沫化。當然中國上市公司結構要轉型，未來一定要讓高科技企業，有成長、有預期的企業慢慢成為主體。這是一個緩慢的過程，這也是資本市場改革的過程。與此同時，資本市場還必須具備潛在的流動性儲備，沒有這樣一種預期，資本市場也不會成長。”

吳曉求指出，過去中國A股之所以會在3000點徘徊了十幾年，一方面是上市公司的競爭力和質量不夠，與此同時，市場缺乏流動性儲備，沒有流動性預期，也是一個重要原因。“原來的資本市場是一個封閉的市場，跟央行沒有關系，加上上市公司質量不高，所以就會在3000點附近來回徘徊。”

他認為，“因為央行針對資本市場創設了結構性貨幣政策工具，使得資本市場的流動性儲備首次有了預期機制。央行并非一定要出多少錢，有時候站在這里就可以了，它給市場以基礎信心。”

央行對資本市場的影響力究竟有多大？吳曉求援引美聯儲的經驗認為，美國經歷了多次金融危機，包括2008年金融危機，但只要美聯儲宣布救市，市場就可以安然度過。“（穩定資本市場）不見得花很多錢，這種花錢從長遠的角度來看可能還是一種投資。”吳曉求說。

法治和制度更重要

一系列貨幣政策工具出臺，加上國家金融監督管理總局和中國證監會的改革、財政部一系列更加積極的財政政策，中國經濟何時能復蘇？吳曉求認為，存量資產的穩定對于消費需求的擴張有重要作用，中國經濟有比較好的基礎，但是，對經濟復蘇的速度不能著急。“宏觀經濟對政策有時滯效應，短的三個月，長則半年，我們還是要有耐心。只要我們看準了方向，中國經濟還是會有很好的未來。”

吳曉求還表示，“政策固然重要，法治和制度于中國經濟而言更重要。我們一定要完善法治，讓消費者、投資者、企業家、民營資本及外國資本對中國經濟有信心、有預期。我們必須堅定不移地走過去40年來被實踐證明了是正確的有中國特色社會主義市場經濟道路，堅定不移地推動改革開放，擴內需和對外擴大開放是中國經濟的兩個最重要的引擎。”

“堅定不移地走市場經濟之路，讓14億中國人充滿信心，讓成百上千萬的市場主體有預期。外部不確定性一定可以有效克服。”吳曉求說，“一切在于自己，要有定力、智慧、方法，要看到問題的重點。”